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工银国际程实:中美股市暴跌前 IMF已罕见发出重要信号重生盗贼

时间: 2018-02-11 13:11   点击数:

在痛苦中缓过神来的投资者不禁要问:到底是什么造成了A股跟跌效应如此明显?这场全球股市大跌的导火索仅仅是美联储加息进程的加快吗?那为什么市场不在美联储启动利率正常化的起初就调整,而非要等到如今突然变动呢?

程实强调称,2018年1月,IMF几乎同时大幅调升了全球及主要经济体的增长预期,这在危机十年以来极为罕见。我们认为,这一信号标志着全球经济已经开启真实的普遍复苏,进而提供了对全球货币政策同步退出宽松的终极确认。由此,全球金融市场的货币幻觉和侥幸心理被彻底击破,因而在当前做出了急剧反应。

凤凰网财经:从美国的宏观经济数据上看,其经济基本面的复苏似乎还是不错的,自特朗普上台以来,股市也涨势迅猛,您能否解读下,美股涨到如此高位的原因是什么?为什么在各大投行连发数次回调预警的之后,美股仍然持续上涨,期间也只是出现了些许颠簸,但未改上涨趋势。

凤凰网财经:中国股市暴跌后,后市会有怎样的走向?这两天的恐慌情绪是否能够释放完毕?还是会有长时间回调过程?期间我们需要关注什么指标或者什么事件呢?

“美联储加息进程加快是风险偏好调整的触发器之一,虽然不是美股暴跌的根本原因,但是在上述事件中发挥相对更重要的作用。由于美股开启了本轮全球风险偏好的系统性调整,全球恐慌情绪的释放需要空间和时间,中国市场也将受其影响。至于准确的回调时间和力度,需要进一步观察美股未来下跌的速度和深度,再加以判断。目前,我们预测,在农历新年来临之前,中国市场的调整将大概率持续。”

程实:对于“股汇双杀&rdquo 屡屡折戟沉沙,美的高端战略如何才能柳暗花明?范晓沐;的判断,我们并不认可。

据凤凰网财经的统计,在这场A股十天的“洗劫”中,总市值蒸发有7.5万亿,保守估计人均亏损近6万元。很多人自嘲道:“本想是黑色星期一,没想到会是黑色一星期!”

 

工银国际首席经济学家、董事总经理程实

以下为凤凰网财经与工银国际首席经济学家、董事总经理程实的对话实录:

中国市场波动主要归因于全球风险偏好系统性调整

 

报道回顾:亚太股市普遍承压走低A股收涨 市场聚焦晚间非农数据

程实:我们并不认同“算法股灾”的观点。近年来,金融科技进步、资管需求变化与基金公司竞争升级,共同推动了被动型基金占有量的持续提升。但是,从对风险情绪的作用来看,被动型基金仅仅是市场波动和风险情绪转变的“放大器”,而非两者变动的根源。

紧接着,10年期美国国债收益率升破了2.75%关口,这种情况是近4年来的首次出现。当这一数字超过4.3%时,意味着美国公债的市盈率与标普500市盈率近乎持平,很显然,在利润接近的情况之下,没有人愿意承担股市如此巨大的风险。

凤凰网财经:A股、恒指、日经等亚太主要股指对美股暴跌的反映非常快,但在美国施行利率正常化的进程中,中国的基准利率也并未调升,您觉得是什么造成这种恐慌情绪传播如此迅猛?为何中国市场对美国加息进程的加快做如此深刻的反映?需知中国近年的资本流通管制逐步加强,好像资本流通并不很自由。

程实:我们认为,决定中国市场和人民币汇率走势的根本因素,是中国经济的基本面。2017年中国经济增速高达6.9%,较上年提振0.2个百分点,大幅超过2016年末的市场预期。2018年1月22日,IMF再度上调2018年、2019年中国经济增速预测值。更为重要的是,新时代的中国在节奏和力度上引领全球供给侧改革,“三去一降一补”已经取得阶段性成效,体现于生产效率显著提振、消费升级持续发力、结构调整渐入佳境和创新驱动步伐提速。因此,在这场全球范围的系统性调整中,中国金融市场和人民币汇率虽然不可避免地经历短期波动,但是长期仍将保持企稳势态。

展望未来,我们认为2018年3月将是一个关键时点。3月初,意大利大选和美联储加息,将分别从地缘政治层面和货币政策层面,对全球市场进行检验。

凤凰网财经:在中国股市出现大跌之后,中国的债市和汇市也出现了下跌,最明显的是人民币汇率,您能否解读下,股市和汇市出现双杀的原因。

再往前看,那时的美联储刚刚发布了耶伦当政时期的最后一次利率决议,虽然保持了利率不变,但“进一步”加息的表述被解读为更偏鹰派,美国联邦基金利率预示出的3月份加息概率一度跃升高达94%,“加息进程加快,宽松政策退出"似乎已是板上钉钉。

人民币将长期保持企稳

报道回顾:美债收益率飙升为何颠覆股票牛市?看看这两个数据吧

“2018年年初以来,人民币汇率总体是稳定趋强的。第一,从有效汇率来看,据我们测算,2018年1月末人民币对一篮子货币的有效汇率较均衡汇率仅向上偏离0.5%左右,偏离度的绝对值远低于2006-2017年历史均值3.89%。由此可知,当前人民币对一篮子货币的有效汇率已经紧密贴近均衡汇率,潜在振荡空间几近消失,稳定性大幅提升(详见附图)。第二,从双边汇率来看,早在2018年1月中旬,人民币对美元汇率的点位就已经反弹至2016年5月水平,标志着2016年下半年贬值心魔造成的冲击影响已经被完全清除。人民币贬值预期已经得到根本扭转,企稳预期不断巩固。”

新闻配图

我们认为,2018年年初以来,全球经济开启真实的普遍复苏,根本性地明确了全球货币政策紧缩趋势,导致全球风险偏好盛极而衰,进而渐次引致了比特币、美股等风险资产估值的系统性调整。这是本次全球股市动荡最重要、最根本的原因。

上周五,日本、韩国等亚太各大市场已经闻风而搓,唯有A股和港股勉强收涨,但本周,A股的恐慌情绪被彻底释放,截止本周五,上证综指一度大跌6%,本周累计收跌9.6%,创下了2016年1月熔断以来的单周最大跌幅。

专访程实:IMF早已罕见发出重要信号

报道回顾:IMF世界经济展望最新预测:中国2018年经济增速6.6%

关于这些问题,凤凰网财经专访了工银国际首席经济学家、董事总经理程实,他从全球经济复苏的角度给出了自己独到的观察。

程实认为,2018年年初以来,全球经济已经开启真实的普遍复苏,根本性地明确了全球货币政策紧缩趋势,导致全球风险偏好盛极而衰,进而渐次引致了比特币、美股等风险资产估值的系统性调整。这是本次全球股市动荡最重要、最根本的原因。

事实上,当我们梳理这场暴跌的市场脉络时会发现,这场看似意外的市场雪崩也有着清晰的轨迹可寻,最初的异动应该是北京时间上周四的凌晨,在美国债券市场上突如其来的抛压,当时30年期美国国债收益率下挫,其他期限美债收益率普遍上涨,使得5至30年期国债收益率曲线创出了近11年以来的最平纪录。

“这样一来,习惯于‘宽松麻痹’的市场不得不接受风险定价的系统性调整,重心过低的VIX指数将逐渐向理性中枢靠拢。而在“旧力已弱、新力未强”的增长状态转换阶段,换挡风险在短期和长期均广泛存在,投资者也将回到正常感知,关注经济增长内生动力的可持续性。”程实说。

程实说:需要强调的是,中国市场的近期波动,并非是对美国加息进程加快的反映。当前的中国市场波动,主要归因于全球风险偏好的系统性调整。美国加息进程加快,是风险偏好调整的诱因之一,而非中国市场波动的主因,不应与中国市场的近期表现相联系。同理,中国资本管制加强与否,均与本轮调整的根源并无客观关系,不宜在主观上将其与中国市场的走势强行联系。

海外机构Penn Mutual 资产管理公司首席投资官对当时的市场评价说:“债市的表现已开始给股市敲响警钟,看来利率正在迈向关键水平,可能会给股市狂欢浇盆冷水。”

报道回顾:外媒:股市动荡中两大市场最痛苦 内地已抛13.9亿港股

从2009年下半年以来,美国经济复苏在全球占据引领位置,这一长期趋势引导了长线资本持续流入美股市场。由于长期趋势和长线资本的转变不会突然发生,而是需要充足的时间,因此虽然包括工银国际在内的很多投行此前进行了多次预警,但是美股的本轮调整依然姗姗来迟。

首先,2018年年初以来,人民币汇率总体是稳定趋强的。第一,从有效汇率来看,据我们测算,2018年1月末人民币对一篮子货币的有效汇率较均衡汇率仅向上偏离0.5%左右,偏离度的绝对值远低于2006-2017年历史均值3.89%。由此可知,当前人民币对一篮子货币的有效汇率已经紧密贴近均衡汇率,潜在振荡空间几近消失,稳定性大幅提升。第二,从双边汇率来看,早在2018年1月中旬,人民币对美元汇率的点位就已经反弹至2016年5月水平,标志着2016年下半年贬值心魔造成的冲击影响已经被完全清除。人民币贬值预期已经得到根本扭转,企稳预期不断巩固。

凤凰网财经:有人将全球股市暴跌解读为全球央行同步退出宽松的二级市场反应,但退出宽松的消息已经出现很长时间了,为何市场在此时突然出现反应?

(凤凰网财经/孔维卓)一场席卷全球的股市风暴突然来袭,伴随着上周五美股遭遇的意外下挫,道指暴跌700多点的惨状似乎在一瞬间点燃了世界各大市场的恐慌情绪,这场股市剧震自那时起就以前所未有的速度从欧美漫延至亚太。

程实:我们认为,美股之所以涨到如此高位,主要原因是从2009年下半年以来,美国经济复苏在全球占据引领位置,这一长期趋势引导了长线资本持续流入美股市场。由于长期趋势和长线资本的转变不会突然发生,而是需要充足的时间,因此虽然包括我们在内的很多投行此前进行了多次预警,但是美股的本轮调整依然姗姗来迟。

凤凰网财经:本次美股暴跌是在特朗普参加达沃斯论坛、并在论坛期间炫耀其政绩之后,这几天也出现了中美贸易摩擦加剧;美国政府关门风险加强;美国债务上限调升、财政赤字扩大;加息进程加快等诸多事件,您觉得哪一个对股市影响较大。

需要强调的是,中国市场的近期波动,并非是对美国加息进程加快的反映。当前的中国市场波动,主要归因于全球风险偏好的系统性调整。美国加息进程加快,是风险偏好调整的诱因之一,而非中国市场波动的主因,不应与中国市场的近期表现相联系。同理,中国资本管制加强与否,均与本轮调整的根源并无客观关系,不宜在主观上将其与中国市场的走势强行联系。

程实:我们认为,随着全球经济开启真实的普遍复苏,风险偏好在全球范围内由盛转衰,进入系统性调整。因此,在美股暴跌之后,包括欧洲、日本等在内的全球市场都在对此做出反应,中国自然也不会例外。这与中国是否调升基准利率并无关系。     

其次,虽然当前人民币对美元汇率出现了一定回调,但是主要原因在于美元指数的短期反弹。因此,这一现象源于外部冲击,而非内部风险。当前中国经济基本面的比较优势依然显著,中国金融体系依然保持稳健。

答复:我们认为,你说的这些事件均不是根本原因。本次美股暴跌的根源依然是全球风险偏好的自我纠偏和调整。随着真实的普遍复苏更多由实体经济驱动,货币政策边际收紧会检验真实复苏的含金量,习惯于“宽松麻痹”的市场不得不接受风险定价的系统性调整,重心过低的VIX指数将逐渐向理性中枢靠拢。而在“旧力已弱、新力未强”的增长状态转换阶段,换挡风险在短期和长期均广泛存在,投资者也将回到正常感知,关注经济增长内生动力的可持续性。

程实: 你说的观点与我们的理论一致,我们对此表示认同。2018年1月,IMF几乎同时大幅调升了全球及主要经济体的增长预期,这在危机十年以来极为罕见。我们认为,这一信号标志着全球经济已经开启真实的普遍复苏,进而提供了对全球货币政策同步退出宽松的终极确认。由此,全球金融市场的货币幻觉和侥幸心理被彻底击破,因而在当前做出了急剧反应。

报道回顾: 耶伦“绝唱”更偏鹰派3月份加息的概率飙升至

凤凰网财经:有人说本次暴跌可以说是一次算法股灾,因为被动型基金占市场资金较多,当市场出现大的波动后,会出现大量资金跟跌现象,您对此看法是否认同?

后来发生的事,大多数人都经历了,先是道指跌幅扩大至近两年最大,后来这一指数在一周内经历了两次超过一千点的暴跌,欧洲和亚太市场各大股指都未能幸免于难。但“暴风之中”可能A股和港股的痛苦是最大的,据凤凰网财经的数据统计,这两个股市的基准指数跌得比其他任何主要股市都要快。

此外,美联储加息进程加快是风险偏好调整的触发器之一,虽然不是美股暴跌的根本原因,但是在上述事件中发挥相对更重要的作用。

农历春节来临前 A股还得调整

程实:我们认为,由于美股开启了本轮全球风险偏好的系统性调整,全球恐慌情绪的释放需要空间和时间,中国市场也将受其影响。至于准确的回调时间和力度,需要进一步观察美股未来下跌的速度和深度,再加以判断。目前,我们预测,在农历新年来临之前,中国市场的调整将大概率持续。

关于人民币汇率在这轮暴跌中的表现,程实评价称:决定中国市场和人民币汇率走势的根本因素,是中国经济的基本面。2017年中国经济增速高达6.9%,较上年提振0.2个百分点,大幅超过2016年末的市场预期。因此,在这场全球范围的系统性调整中,中国金融市场和人民币汇率虽然不可避免地经历短期波动,但是长期仍将保持企稳势态。

凤凰网财经:您能否评价下中国的宏观经济,从数据上看中国贸易顺差的不及预期和中美贸易摩擦的不断加剧会否会持续影响汇市和股市,中国股市的波动率是否会不断扩大?